美國債務可持續性躍升成最大風險

上週五(22) 美國11月標普全球製造業PMI初值由10月份的48.5升高至48.8，雖仍未重返擴張區間，但對於未來一年的看法，為2022/04以來最樂觀，並且美國11月標普全球服務業PMI初值同有增長，由10月份的55升高至57，令美國11月標普全球綜合PMI初值由10月份的54.1升高至55.3，為美國現階段經濟穩健的預期架構底部支撐，

不過，就通膨預期來看，美國11月一年期通膨率預期終值仍持穩在2.6%，美國11月5~10年期通膨率預期終值卻升高至3.2%，加重市場近期對川普(Donald Trump)上任後，可能發動關稅戰，提高通膨反彈風險的觀望，

但對通膨觀望相對利好的是，就聯儲局發布的金融穩定報告中，對金融體系的顯著風險的調查發現，有逾半受訪專業人士認為，在未來1年內美國政府債務的可持續性，是最明顯的風險，占比對比4月份調查提高14個百分點至54%，而認為通膨為最明顯風險的占比由4月份調查的72%大幅回落至33%，上週五(22)四大指數漲多跌少，漲跌幅介於-0.15%~+0.97%，其中費半獨黑。

(聯儲局發布的金融穩定報告金融體系的顯著風險調查 資料來源：Federal Reserve Board)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

 

Chris Williamson：「美國第四季度經濟成長正在加速」

上週五(22)美國11月標普全球製造業PMI初值錄得48.8，符合市場預期，高於前值的48.5，
美國11月標普全球服務業PMI初值錄得57，高於市場預期的55.2，與前值的55，
美國11月標普全球綜合PMI初值錄得55.3，高於市場預期的54.3，與前值的54.1，

(美國11月標普全球綜合PMI 資料來源：S&P Global)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

美國11月密歇根大學消費者信心指數終值錄得71.8，低於市場預期的73.7，與前值的73，
美國11月密歇根大學現況指數終值錄得63.9，低於前值的64.4，
美國11月密歇根大學預期指數終值錄得76.9，低於前值的78.5，
美國11月1年期通膨率預期終值錄得2.6%，低於市場預期的2.7%，持平前值，
美國11月五至十年期通膨率預期終值錄得3.2%，高於市場預期與前值的3.1%，

(密歇根大學黨派預期指數 資料來源：University of Michigan)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

由上來看，上週五(22) S&P Global公布的美國11月份PMI數據，由10月份的54.1升高至55.3，為近31個月的高點，其中，服務業PMI由10月份的55升高至57，為近32個月高點，製造業由10月的48.5升高至48.8，為近4個月高，只是製造業產出指數的部份，由10月份的49.2降至46.3，為近23個月低，報告提及，綜合PMI表現回升至31個月高，為產出部分出現近2年半以來最大的需求成長，以及商業信心改善帶來的提振，並且，企業對未來一年的產出預期升高至2022/05以來最高，主要歸因在2025 Fed續降息、經濟成長改善，以及川普(Donald Trump)政府上任後可能出台更多支援性商業政策帶動，

S&P Global Market Intelligence首席商業經濟學家Chris Williamson對本次數據表示：「11月商業情緒有所好轉，對未來一年的信心創下兩年半來的最高水準。即將上任的政府將採取更有利的利率和更親商的政策，這激發了更大的樂觀情緒，反過來又推動11月產出和訂單流入的增加。整體PMI初值上升表明，第四季度經濟增長正在加速，與此同時，通膨壓力正在降溫。該調查涵蓋商品和服務的價格指標顯示，11月價格僅略有上漲，表明消費者通脹率遠低於美聯儲2%的目標，令人擔憂的是，增長仍然嚴重依賴服務經濟，製造業生產以更快的速度下降。然而，加大保護主義和關稅承諾，提振人們對美國生產部門的信心，該行業已經為更高的工廠就業率提供了動力，與此同時，工廠在徵收關稅前，加大對進口投入品的購買力度，這給供應鏈帶來了兩年多來未見的壓力。由於供不應求，供應鏈出現任何進一步延伸情況，都可能推升價格走高。」

而密歇根大學消費者調查總監Joanne Hsu對本次消費者信心指數終值表示：「本月份的信心指數幾乎沒有變化，對比10月份僅微升1.3個百分點，在11月份，市場情緒延續4個月的連增表現，而本月份民族情緒掩蓋不和諧的黨派模式，與2020/11情況相反，在11月，共和黨人的預期指數飆高，民主黨人的預期指數驟降，反應2個不同群體對於川普(Donald Trump)在政策如何影響經濟的看法並不一至，對比之下，在11月份的政治領域變化不大，這與選舉結果對當前經濟情況，幾乎沒有產生直接影響的事實相符合，不過川普(Donald Trump)經濟議程未來實施仍有很大的不確定性，消費者在未來幾個月將繼續重新調整觀點。」上週五(22)美元指數終場收漲0.40%，續創波段高，本週留意明(26)日公布的FOMC會議紀要，以及週三(27)公布的美國10月PCE數據。

 

英國經濟重陷收縮，英鎊續創波段低

上週五(22)英國11月Gfk消費者信心指數錄得-18，高於市場預期的-22，與前值的-21，

(英國11月Gfk消費者信心指數分項指標 資料來源：Gfk<NIQ>)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

英國10月季調後零售銷售月率錄得-0.7%，低於市場預期的-0.3%，與前值的0.1%，
英國10月季調後零售銷售年率錄得2.4%，低於市場預期的3.4%，與前值的3.2%，
英國10月季調後核心零售銷售月率錄得-0.9%，低於市場預期的-0.4%，與前值的0.1%，
英國10月季調後核心零售銷售年率錄得2%，低於市場預期的3.3%，與前值的3.2%，

(英國10月季調後零售銷售 資料來源：Office for National Statistics)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

英國11月製造業PMI初值錄得48.6，低於市場預期的50，與前值的49.9，
英國11月服務業PMI初值錄得50，低於市場預期與前值的52，
英國11月綜合PMI初值錄得49.9，低於市場預期與前值的51.8，

(英國11月綜合PMI 資料來源：S&P Global)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

由上來看，英國11月Gfk消費者信心指數延續反彈，由10月份的-21升高至-18，並且由分項指標來看，所有指標表現均有上揚，NIQ GfK消費者洞察總監Neil Bellamy對本次數據表示：「11月消費者信心提高3個百分點至-18。近幾個月來，隨著消費者考慮英國預算對國內潛在影響，甚至美國總統大選的影響，有證據表明消費者感到緊張，但現在這些事件已過，11月最大的變化是主要購買意向，這是一項重要指標，在黑色星期五之前，該指標已從-21躍升五個百分點至-16。其他四項涵蓋個人財務預期和更廣泛經濟的指標，也有小幅成長。不過，儘管2025年將至，且新年往往會帶來樂觀情緒，但現在期望消費者情緒進一步顯著改善還為時過早。最近的數據顯示，通膨尚未得到抑制，人們仍然感受到嚴峻的生活成本壓力，英國新政府兌現變革的承諾還需要時間。」

但與英國11月Gfk消費者信心指數分項數據顯示相反的是，英國國家統計局(ONS)上週五(22)公布的英國10月季調後零售銷售、季調後核心零售銷售數據，在月率、年率表現皆低於市場預期與前值，英國國家統計局(ONS)對此表示：「在上個月的預算案公佈之前，人們對可能增加哪些稅收的猜測，被認為是家庭和企業更不願意做出支出決定的一個原因，而10月份的下跌主要來自服裝銷售特別糟糕所導致，不過，雖然上個月的跌幅超出預期，但更廣泛的趨勢表明銷售一直強勁，截至10月的三個月銷量成長0.8%。」

(英國10月季調後零售銷售分項 資料來源：Office for National Statistics)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

而S&P Global上週五(22)公布的英國11月綜合PMI初值由10月份的51.8降至49.9，跌破榮枯線，並為近13個月低，英國11月服務業PMI初值由10月份的52降至50，進入榮枯線攻防，為近13個月低，英國11月製造業PMI初值則由10月份的49.9回落至48.6，為近9個月低，S&P Global Market Intelligence 首席商業經濟學家Chris Williamson對本次公布的初值數據表示：「預算案發佈後，經濟健康初次調查結果令人沮喪。報告顯示產量在短短一年多以來首次下降，而就業人數現已連續兩個月裁員，產出和招聘的下滑，與夏季的強勁成長表現形成鮮明對比，並且，對未來一年前景的擔憂加深，而大選以來商業樂觀情緒急劇下降，11月再度進一步下降至2022年底以來最低，公司對預算中宣佈的政策表示明確反對，尤其是計劃增加僱主的國民保險繳款，11月的PMI表明英國經濟小幅下滑，GDP季度下降0.1%，但除非市場情緒恢復，否則信心喪失，暗示著更糟糕的情況即將到來，包括進一步的失業，不過相對利好的是通膨壓力進一步緩和，銷售價格升幅為疫情流行期間最慢，只是服務業與工資相關的價格和成本，增長率仍然居高不下，這可能會限制更鷹派政策制定者考量降息。」上週五(22)日英鎊/美元終場收跌0.44%，續創波段低。

 

法國政府面臨崩潰，德國可能提前大選

上週五(22)德國第三季季調後GDP季率終值錄得0.1%，低於市場預期與前值的0.2%，
德國第三季未季調GDP年率終值錄得0.1%，低於市場預期與前值的0.2%，
德國第三季平日調整後GDP年率終值錄得-0.3%，低於市場預期與前值的-0.2%，

(德國第三季季調後GDP 資料來源：Statistisches Bundesamt)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

法國11月製造業PMI初值錄得43.2，低於市場預期與前值的44.5，
法國11月服務業PMI初值錄得45.7，低於市場預期的49，與前值的49.2，
法國11月綜合PMI初值錄得44.8，低於市場預期的48.3，與前值的48.1，

(法國11月綜合PMI 資料來源：S&P Global)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

德國11月製造業PMI初值錄得43.2，高於市場預期與前值的43，
德國11月服務業PMI初值錄得49.4，低於市場預期與前值的51.6，
德國11月綜合PMI初值錄得47.3，低於市場預期與前值的48.6，

(德國11月綜合PMI 資料來源：S&P Global)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

歐元區11月製造業PMI初值錄得45.2，低於市場預期與前值的46，
歐元區11月服務業PMI初值錄得49.2，低於市場預期與前值的51.6，
歐元區11月綜合PMI初值錄得48.1，低於市場預期與前值的50，

(歐元區11月綜合PMI 資料來源：S&P Global)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

由上來看，德國第三季季調後GDP季率終值、年率終值表現雙低於市場預期與前值，反應德國第三季度的經濟增速表現不如預期，報告直言提及，主要來自出口下滑帶來的負面影響，抵銷消費者與政府支出帶來的正面貢獻，而川普(Donald Trump)先前宣布當選同日，德國聯合政府宣布解體，聯邦總理奧拉夫·肖爾茨(Olaf Scholz)將失去「合作信任基礎」的自民黨籍的財政部長林德納(Christian Lindner)解職，並提議2025/01/15聯邦議院對政府舉行信任投票，只是，按照德國基本法中的相關規定，聯邦議院解散後60天之內必須舉行新的大選。根據目前經濟數據情況，並不利於肖爾茨(Olaf Scholz)在投票時獲得信任多數，下一次大選有可能在2025/03月底提前舉行，也將成為1Q25市場關注要點，

法國11月綜合PMI初值、製造業PMI初值、服務業PMI初值表現皆低於市場預期與前值，其中，綜合PMI初值月減3.3個百分點至44.8，服務業PMI初值月減3.5個百分點至45.7，製造業PMI初值月減1.3個百分點至44.8，三者皆為近10個月低，漢堡商業銀行經濟學家Tariq Kamal Chaudhry對本次初值數據表示：「HCOB 11月綜合採購經理人指數初值明顯反應，法國企業受到國內和國際危機的嚴重影響，尤其在政治上，法國2025年預算僵局，且內部政治爭議仍未解決，沒有緩解跡象。現在，即使是總理蜜雪兒·巴尼耶(Michel Barnier)執政的政府，也面臨崩潰風險，這可能會危及達成預算協定的進度，而這對私人消費和投資決策來說，不是一個好的信號，此外，法國工業部門面臨著重大挑戰。隨著2024年底臨近，11月製造業產出指數已暴跌至2024年的低點。據受訪公司稱，汽車、建築和化妝品行業尤其困難。國內和國際工廠訂單量都在萎縮。此外，儘管需求明顯疲軟，但製造商的投入價格與上個月相比大幅上漲，而其產出價格則下降，這些情況也導致工廠在11月繼續裁員。」

德國11月製造業PMI初值雖月增0.2個百分點至43.2，為近4個月高，但服務業PMI初值月減2.2個百分點至51.6，為近9個月低，失守榮枯線重返收縮區間，這也導致德國11月綜合PMI初值月減1.3個百分點至47.3，為近9個月低，進一步委靡收縮，漢堡商業銀行首席經濟學家Cyrus de la Rubia對本次數據表示：「德國經濟先前一定程度上受到服務業表現帶來穩定，彌補製造業的降幅。但11月情況反轉，服務業活動自2024/02以來首次受到衝擊，企業需應對不斷上漲的成本，尤其是工資，3Q24協商的大幅加薪，導致工資來到1993年以來的最高水平，雖然其中部分成本轉嫁給客戶，但服務業似乎正在感受到壓力；製造業的低迷有所緩解，但仍然遠未重返增長，商品生產商以更快的速度裁員，因為一些汽車公司和供應商最近宣佈了大幅削減成本的措施，出口訂單再次下降，不過這種情況可能會在未來幾個月內發生變化，因為對美國出口的汽車和機械徵收更高關稅的威脅，可能會推動一些訂單提前規避關稅費用。」

歐元區11月綜合PMI、服務業PMI、製造業PMI在初值表現同樣全數低於市場預期與前值，其中綜合PMI初值月減1.9個百分點至48.1，重返收縮，而服務業PMI初值月減2.4個百分點至49.2，重返收縮區間，製造業PMI初值月減0.8個百分點，進一步萎縮，漢堡商業銀行首席經濟學家Cyrus de la Rubi博士針對數據表示：「歐元區的製造業正陷入更深的衰退，服務業在經歷兩個月的邊際增長後開始掙扎，而歐元區最大的兩個經濟體，法國政府搖搖欲墜，德國也正走向提前選舉之路，再加上川普(Donald Trump)當選美國總統，加劇歐元區經濟前景復甦難度，11月服務業意外跳水，為2024/01以來首次下降，原先預期較低的通膨和更高的工資，會提振消費和對服務的需求，但這種前景已然破滅，看起來不會很快出現復甦，因為新訂單和積壓訂單的降速都比10月更快，11月經濟環境表現滯脹，一來，經濟活動全面下降，二來，投入和產出價格上漲得更快，而這一飆升是由服務成本推動的，這與歐元區3Q24工資的大幅上漲有關。服務業銷售價格通膨，是歐洲央行(ECB)頭疼的主要問題。在這種背景下，部分歐洲央行(ECB)成員甚至可能主張按兵不動，但大多數成員仍可能會堅持降息1碼。」上週五(22)歐元/美元終場收跌0.51%，續創波段低。

 

經濟不佳，俄烏戰爭升級風險，金價突破月線反壓

金市上，「通膨、貨幣政策」仍為中長線多空的兩大施力點，中國通縮帶來的風險與房市利空，雖有中國人行出台各項救市政策，短線消弭部分觀望，但中國經濟下行，內需不足，失業仍高，外企離場，寫字樓空置率居高不下，職缺數萎縮，地方政府赤字深化新政策推行難度，加上恆生、上證指數動能轉疲也令觀望延續，且上證沿月線盤整後，上週五(22)失守月線後跌幅擴大，導致市場對中國經濟觀望再度轉濃，後續持續觀察中國央行是否出台規模更大的救市舉措，

而經濟面上，上週五(22)英、德、法、歐元區PMI初值表現不佳，並且政治層面上，法國執政政府面臨挑戰，德國政府可能提前大選，導致觀望，此外，中國地區，上週財報陸續公布，騰訊控股到阿里巴巴集團，中國五大科技公司市值蒸發了410億美元，事件部分，受俄羅斯向烏克蘭發射洲際彈道飛彈，並且俄羅斯總統普丁(Vladimir Putin)降低核子大戰門檻，導致市場對俄烏戰爭局勢觀望同有升級，雖然美元指數上週五(22)續強，限制美元計價的金市多方表現空間，2、3、5年期美債殖利率延續10日線向上墊高態勢，同樣為不孳息的金市多方帶來觀望，但避險需求為多方帶來揚升力道，黃金/美元終場突破月線後漲幅擴大至1.72%，以2650.12美元/盎司作收，相對有利金市站穩後續跟上的季線。

 

俄烏戰爭衝突升溫，美油突破季線反壓

油市上，中長期供給減產展望，OPEC 11/03發布新聞稿提及，先前於2023/11宣布額外自願調整產量的8個成員國(沙烏地阿拉伯、俄羅斯、伊拉克、阿拉伯聯合大公國、科威特、哈薩克、阿爾及利亞和阿曼)皆同意延長降產期限至2024/12月月底，後續減產動態留意12/1 JMMC會議，

此外，雖然經濟面上，英、德、法、歐元區的PMI數據公布，帶來經濟前景的觀望，不過事件上，俄烏戰爭如金市部分提及有升溫風險，續為供給面預期帶來觀望，上週五(22)美、布油終場分別收漲1.50%、1.12%，技術面接連突破季線反壓，

短線市場留意川普(Donald Trump)在政策上的發言，中期格局重點落於英、歐、美經濟數據，以及中國經濟數據是否明顯出現復甦動能，長線上「各國當局政策方針仍把通膨列為首要問題」，仍維持「百元大壓為長線關鍵分水嶺」的看法。

 

消費降級，Starbucks中國業務失色，瑞幸咖啡獲利走強

S&P500指數11大板塊漲9跌2，非消費必需品、工業2大板塊終場分別收漲1.44%、1.39%，表現較佳，公用事業、通訊服務2大板塊終場分別收跌0.54%、0.22%，表現較弱。成分股中，Super Micro Computer、Copart終場分別收漲11.62%、10.19%，表現最佳，Intuit、Palo Alto Networks終場分別收跌5.68%、3.61%，表現最弱。尖牙股跌多漲少，Meta跌幅0.70%，Amazon跌幅0.64%，Netflix漲幅0.03%，Apple漲幅0.59%，Alphabet跌幅1.71%。

道瓊成分股漲多跌少，Boeing、Nike終場分別收漲4.10%、3.06%，表現較佳，NVIDIA、UnitedHealth終場分別收跌3.22%、1.11%，表現最弱。費半成分股漲多跌少，Wolfspeed、IPG Photonics終場分別收漲31.06%、3.98%%，表現較佳。NVIDIA、Lam Research終場分別收跌3.22%、0.67%，表現較弱。

值得留意的是，美國咖啡零售巨頭Starbucks先前10/30公布2024財年第四財季暨2024全財年營運報告，在第四財季全球可比銷售額下降7%，可比交易下降8%，雖有平均客單價增加2%與之互抵，但由地區分，北美和美國可比商店銷售額下降6%，可比交易下降10%，平均客單價僅增加4%帶來部分抵銷，而國際可比商店銷售額下降9%，可比交易下降4%，平均客單價下降5%，中國可比商店銷售額下降14%，可比交易下降6%，平均客單價下降8%，

此外，第四季度展店數淨增722間，期末門市總數量推升至40,199間，美國和中國門市佔Starbucks的全球門市高達61%，其中美國、中國期末總店數分別來至16,941間、7,596間，

獲利數據部分，非GAAP營益率年減3.80個百分點至14.4%，以固定匯率計算下降3.70個百分點，非GAAP EPS為0.80美援，年減25%，以固定匯率計算年減2.4%，不過10/22提前公布季度營運報告時，直接表明2024全財年的業績受到客流量明顯下降、消費謹慎以及中國的宏觀和競爭環境帶來的影響，導致營運承壓，此外受執行長人選職務更動，以及當前業務情況影響，停止給予2025全財年展望，

(Starbucks暫停給予2025財測 資料來源：Starbucks)(註 : 以上僅為數據揭露，無推介買賣之意，投資人須自負交易風險)

此外，中國平價咖啡品牌龍頭瑞幸咖啡，第三季度淨營收達14.52億美元，年增41.4%，雖然產品平均單價下降，但在銷售數據量、店鋪擴張，每月交易客戶數量增加(7985萬人，年增36.5%，累計交易人數突破3億人，創歷史新高)的帶動下，成長表現仍強，現沖飲品淨收入為10.28億美元，於第三季度總淨收入的占比達70.8%，高於去年同期的67.6%，其他產品淨收入0.68億美元，占比4.7%，略低於去年同期的4.8%，其他公司淨收入0.21億美元，占比由去年同期的2.0%降至1.5%，季度1,382間淨展店，也將總店數推升至21,343間，

瑞幸咖啡董事長兼首席執行官郭謹一表示：「當前中國咖啡行業仍處於快速發展的戰略機遇期，咖啡消費仍處於加速普及階段。」對比Starbucks在中國的營收表現，除可發現消費降級的跡象延續，Bloomberg也於上週四(21)在報導中表示，Starbucks在考量如何維繫中國營運成長，其中1個考量的方向是，出售部分股份，引進當地的合作夥伴，Starbucks 11月盤整消化10月財報獲利失色帶來的影響後，上週五(22)終場收漲2.44%，突破11/11前高，創波段高。

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